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信达证券股份有限公司马铮近期对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《稳健不失速度，结构改善重于简单提价》，本报告对贵州茅台给出买入评级，当前股价为1874.95元。
贵州茅台(600519)
事件：公司公告，023年上半年营业总收入709.87亿元，同比增长19.42%；归母净利润359.8亿元，同比增长20.76%。
点评：
直销稳定提升贡献，经销产品结构提升。上半年，茅台酒/系列酒的收入分别为592.79亿元/100.74亿元，同比+18.64%/+32.59%，系列酒占比同比提升1.33pct至14.53%，全价位布局能力提升。直销/经销的收入分别为314.2亿元/379.33亿元，同比+49.98%/+3.6%，其中i茅台实现酒类不含税收入93.39亿元，直销占比同比+8.91pct至45.3%。截至报告期末，公司合同负债73.34亿元，环比减少9.96亿元，我们预计与7月渠道配额较少有关，经销商打款进度正常，7月配额已发货，厂家也已收8月货款。
其中23Q2，公司营业总收入316.08亿元，同比增长20.38%；归母净利润151.86亿元，同比增长21.01%。茅台酒/系列酒的收入分别为255.57亿元/50.6亿元，同比+21.09%/+21.34%，茅台酒自2019年以来首次单季度同比增长超20%，与直销提升和非标放量密不可分。直销/经销的收入分别为136.13亿元/170.04亿元，同比+35.29%/+11.77%，其中i茅台实现酒类不含税收入44.36亿元，直销占比同比+4.65pct至44.46%。经销收入自21Q4以来首次单季度同比增长，且也是20Q4以来首次单季度同比增长突破10%，我们预计与经销商计划外配额的非标茅台及1935投放增加有关，公司正使用组合拳实现飞天稳价与业绩增长。
上半年公司毛利率同比下降0.31pct至91.8%，其中22Q2毛利率同比下降0.98pct至90.8%，我们预计与生产成本的提升有关。
系列酒加快产能释放，品牌文化持续宣传。上半年，茅台酒/系列酒基酒产量4.46万吨/2.4万吨，同比+4.9%/+41.2%，3万吨酱香系列酒技改项目进度已达81%，7月初，位于习水县柑子坪片区的13栋制酒厂房顺利封顶，有望9月交付并在新一轮生产周期投入使用，系列酒产能释放加快。由于生产节奏的推进，上半年公司营业税金及附加占比同比+0.12pct至15.24%。在品宣方面，公司持续开展走进“四大书院”、清明感恩大典以及二十四节气系列文化活动，彰显茅台文化传播力，上半年销售费用率同比-0.05pct至2.57%，基本维持稳定。上半年，公司管理费用率同比-0.8pct，其中职工薪酬同比减少近3亿。报告期内，期间费用率同比-0.94pct，归母净利率与去年同期持平，为51.71%。
盈利预测与投资评级：我们预计，公司2023-2025年摊薄每股收益分别为59.96元、70.50元、82.57元，维持对公司的“买入”评级。
风险因素：宏观经济不确定性风险；技改建设项目进度不及预期风险
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券李依琳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.13%，其预测2023年度归属净利润为盈利740.45亿，根据现价换算的预测PE为31.89。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有43家机构给出评级，买入评级40家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为2328.92。
